Министерство общего и профессионального образования Российской Федерации
Ярославский государственный университет им. П.Г.Демидова
Кафедра информатики и экономического анализа

УДК_______ 

Утверждаю :__________
зав кафедрой, профессор
Т.В.Платова 
“__” ________   г.

КУРСОВАЯ РАБОТА
Анализ инвестиционной привлекательности предприятия 
на основе показателей доходности

Руководитель: 
ассистент Смирнова Е.Н.
__________________

Студент группы БУ-43
Волков Е.А.

1999г.

                                              Содержание

Введение	3
Глава 1. Экономические основы инвестирования.	6
  1.1 Теоретический аспекты инвестирования.	6
1.2. Общие методические подходы к анализу инвестиционной привлекательности.	14
Глава 2. АНАЛИЗ И МЕТОДЫ УПРАВЛЕНИЯ ПОКАЗАТЕЛЯМИРЕНТАБЕЛЬНОСТИ	18
2.1. Система показателей рентабельности	18
2.2. Способы регулирования рентабельности собственного капитала.	28
2.3. Понятие финансового рычага и его применение в управлении рентабельностью собственных средств	33
2.4 Расчет коэффициента инвестиционной привлекательности.	40
Заключение	44
Список используемых источников	47

Введение

Вопрос о сохранности сбережений стоял в России в последнее десятилетие особенно остро. Сохранность не только в смысле защищенности от обмана, мошенничества, воровства, а скорее защищенности от инфляции, которая с переменным успехом перерастала  периодически в гиперинфляцию. Кризис 17 августа и последовавшая за ним инфляция, доходившая до 200 % в течение следующего месяца, снова поставили под вопрос эффективность российской экономики и, прежде всего способов сбережения накоплений. Обесценение, которых приводит к снижению жизненного уровня населения, уменьшения потребления и как следствие к падению общего спроса на внутреннем рынке, что негативно отражается на всей экономической системе России.
Набор средств и способов сохранения и приумножения свободных активов не велик. При этом необходимо подчеркнуть - цивилизованных способов (приобретение долларов и хранение их под подушкой я не рассматриваю). Самыми распространенными являются, прежде всего: помещение денег на счет в банке или другом кредитном учреждении; приобретение ценных бумаг (акции, облигации, депозитные и сберегательные сертификаты); кредитование друзей и знакомых; финансирование собственного бизнеса. Кредитование знакомых, а также собственного бизнеса требует определенных экономических и даже технических и технологических познаний, как у знакомых, так и у себя. В связи с этим использовать этот способ сбережений при отсутствии этих познаний, что наблюдается у большинства россиян, очень даже рискованно, и поэтому не рекомендуется. Помещение денежных средств на счет в банке, пожалуй, самый простой по форме и более менее защищенный от мошенничества способ размещения капитала. Но вместе с тем это не самое доходное вложение денег и как показывает практика последнего года не самое безопасное (вследствие осеннего банковского кризиса "на плаву" остался, пожалуй, только "Сбербанк" и то только потому, что его обязательства подкреплены "печатным станком"). То же самое касается депозитных и сберегательных сертификатов, которые по существу являются разновидностью банковских вкладов. Государственные ценные бумаги в условиях фактически непокрытого дефицита госбюджета и как следствие неплатежеспособности государства, которую оно периодически восстанавливает печатанием ничем не обеспеченных денег, мягко говоря, не внушает серьезного доверия (печальный опыт ГКО). 
Ненадежность размещения активов в кредитных учреждениях и в государственные ценные бумаги объясняется, прежде всего, недостаточной необеспеченностью требований: если в первом случае это недостаточная величина материального имущества банка, то во втором проблематичность обращения взыскания на государственное имущество. Подобный недостаток практически отсутствует у корпоративных ценных бумаг: акций и облигаций. В данном случае имеется в виду, что у компаний, в особенности у промышленных, наличие реальных (принадлежащих на праве собственности) средств, которыми могут быть обеспеченны обязательства максимально. В связи с этим использование этих видов ценных бумаг для сбережения, я считаю, наиболее перспективным.
Акция - ценная бумага, содержащая не только право на получение дивидендов и части имущества при ликвидации предприятия, но и право долевой собственности на само предприятие, что позволяет ее владельцу принимать управленческие решения, т.е. не пассивно наблюдать за использованием своих средств со стороны, а принимать самое деятельное участие в нем. Облигации компаний хоть и не дают право на управление компанией, но обладают не меньшим преимуществом - быть погашенными за счет имущества предприятия при ликвидации в первоочередном порядке перед акционерами. 
Для удачного размещения денежных средств в эти ценные бумаги необходимо правильно оценить перспективы предприятия, – т.е. его инвестиционную привлекательность. Инвестиционную привлекательность, можно определить сравнением 2 показателей. Это, во-первых, сегодняшней стоимости акций (объявленная, рыночная стоимость). И, во-вторых, ее реальной сегодняшней или по прошествии определенного времени. В понятие реальной стоимости включается как стоимость имущества предприятия, так и дисконтированный доход. 
В данной работе рассматривается инвестиционная привлекательность предприятия с точки зрения привлекательности вложения денежных средств в акции, так как при наличии привлекательности с этой стороны, предприятие будет привлекательно и для вложения  их в облигации автоматически. Это связано с тем, что прибыль и ликвидируемое имущество предприятия не распределяется между акционерами до оплаты всех сторонних обязательств.
В связи с тем, что данная тема является достаточно широкой и не может быть охвачена пределами этой работы, внимание будет сконцентрировано на важнейшем участке анализа инвестиционной привлекательности предприятия – на оценке показателей рентабельности предприятия. Все остальные вопросы будут рассматриваться как сопутствующие и лишь в части необходимой для данного.

Глава 1. Экономические основы инвестирования.
1.1 Теоретический аспекты инвестирования.

Капитал, как известно, можно определить как ценность, приносящую поток дохода. С этой точки зрения капиталом можно называть и ценные бумаги (акции, облигации), и землю, и производственные фонды предприятия, т. е. станки, оборудование и т. п. Однако это определение на достаточно высоком уровне абстракции. Основной характеристикой капитала выступает понятие чистой производительности капитала - разница между суммой потребительских благ, произведенных при помощи капитала и суммой потребительских благ, которой пришлось пожертвовать.
Категория чистой производительности капитала помогает объяснить такие важные в экономической теории понятия  как доходность капиталовложений и спрос на капитал.
Субъектом спроса на капитал является бизнес, предприниматели. Субъекты предложения капитала - это домашние Спрос на капитал - это спрос на инвестиционные средства, а не просто на деньги. Когда говорится о спросе на капитал как фактор производства, то имеется в виду спрос на инвестиционные средства, необходимые для приобретения капитала в физической его форме (машины, оборудование и т п.). Другими словами, важно различать форму, в которой предстоит спрос на капитал и содержание этого спроса. Чисто внешне спрос на капитал предстает как спрос на определенную сумму денег. Но спрос на деньги как деньги и спрос на капитал в денежной форме - это не одно и то же. Бизнес предъявляет спрос на инвестиционные средства, т. е. ему требуется определенная денежная сумма для покупки производственных фондов (капитала в физической форме). Домашние хозяйства (население) тоже предъявляют спрос на деньги, но природа этого спроса иная, она не связана с предпринимательской деятельностью.
Спрос на капитал можно представить графически в виде кривой, имеющей отрицательный наклон:
		  MP

		MP1

		MP2

							Dc

	I1	 I2		       I
		MP - Предельный продукт капитала.
		   I  - Объем инвестиционных средств.
Рис. 1 Спрос на капитал как отражение предельной доходности капитала.

Из графика видно, что по мере роста инвестиционных средств снижается предельный продукт капитала. Следовательно, мы сталкиваемся с законом убывающей доходности. Этот закон помогает понять динамику уровня дохода на капитал, или чистой производительности капитала. При прочих равных условиях (т. е. неизменных объемах используемых факторов труда и земли) чистая производительность капитала, или естественная норма процента, или дохода на капитал (рассматриваемые категории используются как синонимы) имеет тенденцию к понижению по мере роста инвестиционных средств. Эту закономерность давно заметили экономисты прошлого - А. Смит, Д. Рикардо, К. Маркс, Маршалл и многие другие теоретики. Это знает и бизнес на своем опыте, чисто эмпирически: чем больше масштабы капиталовложений в стране, тем меньше (при прочих равных условиях) отдача от этих вложений, или прибыльность производства. Вот почему в богатых капиталами промышленно развитых странах уровень дохода на капитал может оказаться ниже, чем в менее развитых, не так насыщенных капиталами странах. 
Кроме понижательной тенденции "естественной" нормы процента (уровня дохода на капитал) важно подчеркнуть, что при миграции капитала между различными отраслями промышленности в условиях совершенной конкуренции эта норма имеет тенденцию к выравниванию.
Замечание при прочих равных условиях не случайно. Так, под воздействием научно-технического прогресса (открытие новых источников энергии, разработка новых технологий, рождение новых потребительских товаров и т. п.) кривая спроса на капитал может сдвинуться вправо 

		  MP

		MP1

		MP2					Dc2

							Dc1

				       I1       I2		          I
		MP - Предельный продукт капитала.
		   I  - Объем инвестиционных средств.
	Рис. 2 Предельный продукт капитала.

На графике видно, что под влиянием НТП сдвиг кривой Dс1в новое положение, т. е. Dc2, приведет к тому, что расширение инвестиционного спроса до уровня I2 приведет не к снижению, а, напротив, повышению уровня дохода на капитал: рост предельного продукта капитала от уровня МР1 до МР2.
Теперь обратимся к анализу предложения капитала как фактора производства. Выше отмечалось, что субъектами этого предложения являются домашние хозяйства. Но это не следует понимать в том смысле, что население предлагает бизнесу станки, машины, оборудование в физическом их выражении. Домашние хозяйства предлагают инвестиционные средства, т.е. денежные суммы, которые бизнес использует для приобретения производственных фондов. На данном уровне анализа абстрагируемся пока от того факта, что предложение инвестиционных средств происходит при помощи финансовых посредников (инвестиционных фондов, коммерческих банков и т. п.).
Графически предложение капитала можно представить в виде кривой, имеющей положительный наклон (рис. 3)

     		MОС

	          MОС2

	       MОС1

					        I1          I2          I
		MОС - Предельная альтернативная стоимость капитала.
		   I  - Объем инвестиций.
Рис. 3.Предложение капитала как отражение издержек упущенных возможностей.

Положительный наклон кривой объясняется сущностью процента. Ведь те субъекты, которые предлагают капитал, отказываются от самостоятельного альтернативного его применения. Другими словами, чем большую сумму капитала вы предлагаете в ссуду, тем больше его предельная альтернативная стоимость, или предельные издержки упущенных возможностей ("marginal opportunity cost"). Так, при I1 предельные издержки упущенных возможностей (МОС) равны величине МОС1, при I2 величина этих издержек равна МОС2.
И, наконец, необходимо соединить два графика воедино, т. е. спрос на капитал и предложение капитала:

		     R					Sc

					  Е
		  R0

							Dc

					     I0
		       О		Dc = Sc			I
		   R - Уровень процента.
		   I  - Иинвестиционные средства (ссудный капитал).
	Рис. 4. Равновесие на рынке капитала.

Представленный на рис. 4 график позволяет нам понять категорию процента как своеобразную равновесную цену: в точке пересечения кривых Dc и Sc устанавливается равновесие на рынке капитала, Dc = Sс. В точке Е происходит совпадение предельной доходности капитала и предельных издержек упущенных возможностей; спрос на ссудный капитал при этом совпадает с его предложением.
Экономическая теория подчеркивает, что сегодняшние блага люди оценивают выше будущих благ. Эта особенность экономического поведения субъектов рыночного хозяйства получила название временного предпочтения. Американские экономисты Э. Долан и Д. Линдсей определяют эту категорию так: "Временное предпочтение - склонность хозяйственных агентов при прочих равных условиях предпочесть реальный товар в настоящий момент, нежели, его получение в некоем будущем" 
Те же хозяйственные агенты, которые получают возможность использовать сегодня заемные средства, должны заплатить за это владельцу капитала. "Процент есть цена, - отмечает П. Хейне, - которую люди платят за то, чтобы получить ресурсы сейчас,  вместо того, чтобы ждать до тех пор, пока они заработают деньги, на которые эти ресурсы можно купить"
Учет фактора времени при определении категории процента помогает понять многие реальности рыночной экономики. Так, чем продолжительнее время срочного вклада, тем выше доход на этот вклад в виде выплачиваемого процента.
Ставкой процента (нормой процента) называется отношение дохода на капитал, предоставленного в ссуду, к самому размеру ссужаемого   капитала, выраженное в процентах.
При определении уровня ставки процента важную роль играет фактор риска. Сам риск в рыночном хозяйстве связан с неопределенностью как имманентной чертой рыночного процесса. Вы рискуете, предоставляя ссуду малоизвестной фирме или отдельному лицу, чье финансовое положение не досконально известно. Вы рискуете в принципе, откладывая возможность сегодняшнего распоряжения денежными ресурсами (ведь в будущем могут измениться и политический климат в стране, и налоговое законодательство и, вообще, человек не вечен). Поэтому, чем выше риск при предоставлении ссуды, тем выше должна быть ставка процента.
Рыночная ставка процента играет важную роль при принятии инвестиционных решений. Предприниматель всегда сравнивает ожидаемый уровень дохода на капитал (ожидаемую рентабельность) с текущей рыночной ставкой процента по ссудам. Сами по себе инвестиции нельзя считать рентабельными или нерентабельными, если не принимать во внимание ставку процента.
Общее правило таково: инвестиции следует осуществлять, если ожидаемый уровень дохода на капитал не ниже или равен рыночной ставке процента по ссудам. Этот пример лишний раз доказывает альтернативность экономических решений в рыночном хозяйстве, необходимость постоянного сопоставления различных вариантов хозяйственных решений и выбор оптимального из них. Таким образом, процент выполняет важнейшую задачу эффективного распределения ресурсов в рыночном хозяйстве, выбор наиболее доходного из возможных инвестиционных проектов.
Сравнение уровня дохода на капитал с процентной ставкой - это один из способов обоснования эффектности инвестиционных проектов. Другой способ, имеющий огромное значение и использующийся не только в сфере бизнеса - это процедура дисконтирования. Категория дисконтирования неразрывно связана с фактором времени и той ролью, которую вообще играет время при определении категории процента.
Проблема дисконтирования заключается в том, что при осуществлении инвестиционных проектов (покупка оборудования, строительство нового завода, прокладка железной дороги и т. п.) необходимо сопоставлять величину сегодняшних затрат и будущих доходов. Э. Долан и Д. Линдсей определяют дисконтирование как "процедуру вычисления сегодняшнего аналога суммы, которая выплачивается через определенный срок при существующей норме процента" 
Формула дисконтирования имеет следующий вид:

Vp = Vt / (1+r)t		 ( 1 )  
	
где:
Vp - сегодняшняя стоимость будущей суммы денег,
Vt - будущая стоимость сегодняшней суммы денег,
t - количество лет,
r - ставка процента в десятичных дробях.
Для облегчения процедуры дисконтирования существуют специальные таблицы, которые помогают быстро подсчитать сегодняшнюю стоимость будущих доходов и принять правильное решение.
При анализе категории процента важно различать номинальную и реальную процентную ставку. Номинальная ставка - это текущая рыночная ставка процента без учета темпов инфляции. Реальная ставка - это номинальная ставка за вычетом ожидаемых (предполагаемых) темпов инфляции. 
Это различие важно учитывать при сравнении ожидаемого уровня дохода на капитал (нормы прибыли) и ставки процента: сравнение целесообразно проводить с реальной, а не номинальной ставкой. Эти же замечания относятся и к процедуре дисконтирования.
Таким образом процент в рыночном хозяйстве выступает как цена равновесия на рынке капитала - фактора производства. Процент - это факторный доход, который получает собственник капитала. Для субъекта предложения капитала процент выступает как доход; для субъекта спроса на капитал процент выступает как издержки, которые несет заемщик капитала. 

1.2. Общие методические подходы к анализу инвестиционной привлекательности.

Методика оценки инвестиционной привлекательности в данной работе основана на способах и приемах финансового анализа. Перед началом рассмотрения вопросов оценки инвестиционной привлекательности предприятия хочу оговориться об используемых в работе понятиях. Инвестиционная привлекательность предприятия оценивается в виде сравнения разных оценок одних и тех же объектов, следовательно масштаб роли не играет: стоимость всего предприятия, доля в его уставном капитале, акция. Поэтому понятия:  инвестиционная привлекательность предприятия, инвестиционная привлекательность доли в уставном капитале, инвестиционная привлекательность акции будут использоваться, как тождественные и не будут влиять на существо вопроса. 
Для оценки инвестиционной привлекательности предприятия неплохо бы было использовать вычислительную процедуру, дающую формализованный, однозначный ответ. Я имею в виду: необходимо использовать показатель или совокупность показателей, которые давали бы не приблизительную оценку явления, не характер его изменения, а количественно и точно оценивали бы его.  Для этой цели я предлагаю использовать коэффициент - относительный показатель, характеризующий степень оцененности акций: отношение реальной (внутренней) стоимости к рыночной.

Реальная стоимость
(внутренняя стоимость)
Кфт  = ---------------------------------------   * 100 %	      ( 2 )
Рыночная стоимость

Реальная стоимость (внутренняя стоимость) – объективная оценка стоимости предприятия, которая оценивает потенциал предприятия. Рыночная стоимость – стоимость, сложившаяся на сегодняшний момент на рынке. Различия в этих оценках состоят в том, что первая, во-первых, показывает стоимость предприятия независимо от сегодняшней конъюнктуры рынка, а вторая учитывает ее, и во-вторых она действует в течение более продолжительного времени, а рыночная оценка показывает стоимость на конкретную дату. Эти оценки при определенных условиях могут значительно различаться. Например, при “нераскрученности” продукции и следовательно неполном использовании потенциала предприятия рыночная стоимость акций может существенно отличаться от их реальной стоимости, – т.е. той, которая установиться через определенное время, когда предприятие будет работать в полную мощность.
Реальную стоимость предприятия можно разделить на три элемента: рыночную цену имущества, кредиторскую задолженность в широком смысле и сумму дисконтированного дохода. Причем первая и третья складываются, а вторая вычитается. Вторая и третья составляющие зависят от периода времени. Причем чем более длителен этот период, тем более приблизительней их оценка. Под рыночной ценой имущества предприятия понимается рыночная стоимость основных средств, нематериальных активов, материальных запасов и затрат, финансовых вложений, денежных средств, дебиторской задолженности. Учитывая то, что эта оценка отличается от балансовой, стоимость основных средств и нематериальных активов должна быть дана по ценам возможной реализации, которые обычно ниже балансовых. Учетная стоимость материальных запасов и затрат не значительно отличается от рыночной, поэтому корректировка по этой статье является излишней. Величина финансовых вложений корректируется с учетом получения прибыли от них, а также инфляции (корректировка в обе стороны: увеличения и уменьшения). Величина денежных средств и прочих ликвидных активов остается неизменной. Дебиторская задолженность должна быть также уменьшена на величину безнадежной и незначительно увеличена на величину реальных к получению штрафных санкций.
Под дисконтированным доходом понимается чистый дисконтированный доход (рассчитанный исходя из величины чистой прибыли).
Под третьей составляющей понимаются краткосрочные кредиты и займы, долгосрочные кредиты и займы, кредиторская задолженность. Все отсроченные выплаты (погашение кредитов, оплата процентов) также дисконтируются.
Приведение будущих сумм, как в случае получения дохода, так и в случае погашения кредита производится с применением дисконта в размере среднего банковского процента.
В данной работе оценка инвестиционной привлекательности предприятия производится на основе второй составляющей как наиболее влияющей на реальную стоимость, а главное более зависящей от результатов деятельности предприятия. Анализ производится на основе показателей рентабельности (доходности). Для этого определяется в первую очередь расчетный период исходя из длительности осуществляемых предприятием проектов на основе бизнес-плана. После этого определяется величина ежегодной прибыли предприятия и рассчитываются показатели рентабельности. Определяются важнейшие взаимосвязи этих показателей (соотношения их частей, а также соотношение самих показателей). Затем с помощью расчета рентабельности собственного капитала и эффекта финансового рычага выясняется наличие резервов роста рентабельности и дается оценка возможности использования этих резервов для роста прибыли.
Далее будущие доходы приводятся к сегодняшней оценке. Стоимость имущества складывается с приведенными доходами, вычитаются приведенные расходы по кредитам и получается реальная или внутренняя стоимость предприятия. При этом ее необходимо скорректировать на величину риска банкротства предприятия. Корректировка производится путем умножения внутренней стоимости предприятия на показатель платежеспособности за отчетный период. Эта стоимость делится на сегодняшнюю рыночную (объявленную, уставную), умножается на 100 % и получается инвестиционная привлекательность в процентном выражении.

Глава 2. АНАЛИЗ И МЕТОДЫ УПРАВЛЕНИЯ
ПОКАЗАТЕЛЯМИ РЕНТАБЕЛЬНОСТИ
2.1. Система показателей рентабельности
Относительные показатели финансовых результатов по методике расчета являются показателями эффективности разных видов. Основное их преимущество заключается в том, что они не подвержены влиянию инфляции, так как являются относительными величинами. Все относительные показатели финансовых результатов относятся к прямым показателям эффективности ресурсного либо затратного типа. Поэтому, положительной тенденцией их изменения является тенденция к росту. В качестве эффекта во всех показателях выступают абсолютные показатели финансовых результатов (валовая, чистая прибыль и их со ставные элементы). В связи с этим относительные показатели финансовых результатов иначе называют показателями рентабельности (иногда их классифицируют как разновидность показателей деловой активности).
Рассмотрим содержание этих показателей и методику их расчета по группам показателей рентабельности, каждая из которых в свою очередь характеризует отдельное направление хозяйственной деятельности предприятия. Все показатели рентабельности условно можно объединить в три группы: рентабельность продукции; рентабельность имущества; рентабельность капитала.
I) Рентабельность продукции.
Рентабельность продаж (норма прибыли, маржа прибыли, доходность продукции) – R пр
R пр = П рп х 100 / Q рп       ( 3 )
Является показателем эффективности затратного типа и показывает, сколько в каждой единице дохода от реализации занимает прибыль Рассчитывается на основе "Отчета о прибылях и убытках" Рентабельность продукции (рентабельность затрат) R затр
R затр = П рп х 100 / S рп	( 4 )
Является показателем эффективности затратного типа и отражает, сколько на каждую единицу затрат приходится прибыли и рассчитывается на основе "Отчета о прибылях и убытках"
Рентабельность продаж и рентабельность продукции отражает одно и то же явление: эффективность реализации. Однако они рассчитываются по разным методикам. В хозяйственной практике имеют применение оба показателя, поэтому при оценке эффективности реализации необходимо внимательно оценивать их значения так как показатель рентабельность продукции  всегда дает более высокое значение.
Разновидностью показателя рентабельность продаж является рентабельность индивидуальная или рентабельность конкретного изделия (работ, услуг).
Рентабельность продукции индивидуальная (Ri)
Ri  = П i х 100 / Рi  = (Рi  – Si) х 100 / Рi	( 5 )
где Рi - цена i-го изделия (отпускная, договорная в зависимости от вида сделки);
Si - себестоимость изготовления единицы i-го изделия.
 Является показателем эффективности затратного типа и показывает долю прибыли в составе цены единицы изделия и рассчитывается на основе калькуляций, расчетов цены, данных первичного учета.
Коэффициент чистой выручки (К ч в.)
К ч.в. = (Пч + А) / Qрп		( 6 )
где А - сумма амортизации в составе себестоимости реализованной продукции, определяется расчетным путем по аналитическим данным к счетам 20 "Основное производство" и 46 "Реализация".
Сумма чистой прибыли и амортизационных отчислении, возмещающих стоимость основных фондов и нематериальных активов, образуют чистую выручку. Является показателем эффективности затратного типа и отражает, какая часть выручки от реализации продукции остается в денежной форме в обороте предприятия. Чем выше К ч.в. , тем больше степень обеспечения обязательств предприятия платежными средствами. Важен при прогнозном анализе платежеспособности.
2) Рентабельность имущества
Рентабельность активов (рентабельность имущества, вложений в предприятие) - R им.:
R им. = (П вал. (Пч) ) х 100 / Б акт. cр.		( 7 )
 Содержит в себе признаки показателя эффективности затратного и ресурсного типа, так как в составе активов есть авансированные ресурсы и затраты потребленных ресурсов. Он отражает доходность каждой единицы стоимости активов. Может рассчитываться как по валовой, так и по чистой прибыли. В первом случае характеризует общую отдачу активов (брутто-показатель), во втором - реальную отдачу (нетто-показатель). Источником информации является "Отчет о прибылях и убытках" (по числителю) и "Бухгалтерский баланс" (по знаменателю).
Следующие три показателя являются модификациями показателя рентабельности имущества.
Рентабельность производственных фондов (общая рентабельность, рентабельность предприятия) - R общ.:
R общ. = (Пвал. (Пч) ) х 100 / (F ос.ср + Ом ср.).	( 8 )
Является показателем эффективности ресурсного типа и отражает эффективность функционирования производственных фондов предприятия. Рассчитывается с привлечением данных "Бухгалтерского баланса", "Приложения к балансу" (знаменатель дроби) и "Отчета о прибылях и убытках" (числитель дроби).
Рентабельность текущих активов – R та :
Rта = (П вал. (Пч) ) х 100 / Оакт.ср.		( 9 )
Является показателем эффективности ресурсного типа и отражает отдачу использования оборотных средств предприятия. Рассчитывается на основе данных "Отчета о прибылях и убытках" (числитель дроби) и "Бухгалтерского баланса" (знаменатель дроби). 
Рентабельность финансовых вложений - Rф.в.:
Rф.в. = Пф.в.х 100 / Фв.ср.,		( 10 )
где Пф.в. - дивиденды по ценным бумагам, проценты за кредит другим предприятиям, доходы от участия в других предприятиях, кредиты по вкладам и т.п.;
Фв.ср. - средний за анализируемый период размер финансовых вложений. Рассчитывается на основе "Отчета о прибылях и убытках" (числитель дроби) и "Бухгалтерского баланса" (знаменатель дроби). Является показателем эффективности ресурсного типа, однако, при ситуации не возврата вложений может рассматриваться как показатель затратного типа. Отражает эффективность финансовой деятельности предприятия. Сопоставление с показателями первой группы дает возможность выбора наиболее эффективного направления этих вложений. Однако, высокое значение показателя всегда сопряжено с высоким риском финансовых вложений.
3) Рентабельность капитала
Рентабельность собственного капитала - Rс соб.:
Rс соб. = Пч х 100 / Ссоб. ср.		( 11 )
Является показателем эффективности ресурсного типа и отражает эффективность использования собственных средств предприятия. Широко используется в финансовом менеджменте при анализе рентабельности имущества и при формировании политики привлечения заемных средств.
Рентабельность инвестиций (перманентного капитала, постоянного и долгосрочного финансирования) - Rинв.:
Rинв. = (Пвал (Пч) ) х 100 / (Ссоб.ср. +  ДКЗср.),		( 12 )
где Ссоб.ср. - средняя за анализируемый период величина собственных средств предприятия;
ДКЗср. - средняя за анализируемый период величина привлеченных долгосрочных займов и кредитов.
Показатель является показателем эффективности ресурсного типа. В зарубежной практике финансового анализа используется для оценки "мастерства" управления инвестициями. В российской практике логичнее в качестве эффекта использовать показатель чистой прибыли, так как в ней отражается степень использования предприятием налоговых льгот при направлении собственных средств и привлечении долгосрочных источников для финансирования капитальных вложений.
Для вычисления рентабельности собственного капитала с целью ее дальнейшей экстраполяции на расчетный период необходимо определить эту рентабельность максимально точно и при этом исключить влияние эпизодических факторов, которые имели место в этом году и не повторятся в будущем. Для достижения этой цели необходимо рассчитать несколько показателей рентабельности из разных групп, характеризующих финансовый результат с разных точек зрения, соотнести их между собой, т. е. Рассчитав рентабельность собственного капитала не только по формуле (11), но и через нормативные соотношения других показателей рентабельности с этим. Нормативные соотношения показателей рентабельности могут быть выведены из соотношения заемных и собственных средств, валовой и чистой прибыли, прибыли от реализации продукции и валовой прибыли, т. е. таких связей показателей, которые характерны для данного предприятия. Эти соотношения определяются субъектом анализа на основе данных за предыдущие периоды. При этом для этих расчетов используются не все показатели рентабельности, а 1-2 из каждой группы. Остальные показатели могут быть использованы для более точного и полного анализа, но в пределах данной работы не могут быть рассмотрены. 
Из первой группы наиболее подходящим для наших вычислений является рентабельность продаж. Он характеризует деятельность с точки зрения эффективности реализации.
Из второй группы можно взять для анализа два показателя: рентабельность активов и рентабельность текущих активов. Причем второй показатель может дать более точную характеристику, так как текущие активы менее подвержены случайным колебаниям и к тому же они не отражают убытки.
Из третьей группы возьмем непосредственно рентабельность собственного капитала. Следующим этапом  анализа показателей рентабельности будет установление взаимосвязей между ними. Рассмотрим основные пары показателей, которые нам необходимо сопоставить:
1)	прибыль от реализации продукции и прибыль валовая.
2)	прибыль валовая и прибыль чистая.
3)	величина имущества и текущие активы.
4)	собственные средства и величина имущества.
5)	текущие активы и выручка от реализации. 

В первом случае нам необходимо установить долю прибыли от реализации продукции (dПрп) в прибыли валовой. d =  Прп / Пвал. Во втором случае устанавливается доля прибыли чистой ( d Пч ) в прибыли валовой (в соответствии с российским законодательством это соотношение составляет 2/3 ) d = Пч / Пвал =  2/3. Далее выводим соотношение текущих активов и величины имущества предприятия d = ТА / Бакт. После этого находим долю собственных средств. d = Cсоб. / Бакт. Затем устанавливаем взаимосвязь текущих активов и выручки от реализации, находим коэффициент  а. а = ТА / Qрп. На первый взгляд может показаться, что эти показатели мало связаны между собой. Однако на самом деле между ними тесная связь. Qрп как правило зависит от объема производства, а объем производства напрямую зависит от  величины оборотных средств. Все эти соотношения устанавливаются по данным  за прошлые 2 - 3 года, не включая отчетного, таким образом, они отражают сложившуюся на предприятии практику хозяйствования.
Рассчитаем эти соотношения на основе данных предприятия ООО “Ярдор-Тармак”.
d Прп = Прп / Пвал 
d Прп  (97) = 1380 / 1049 = 1,32  	d Прп (96) = 1605 / 1208 = 1,33 	
d Прп (95) = 1275 / 982 = 1,30 	d Прп (ср.) = (1,32 + 1,33 + 1,30) / 3 = 1,317

d т.а. = ТА / Бакт.
 d т.а. (97) = 6260 / 22203 = 0,28	d т.а. (96) = 5405 / 20619 = 0,26	
d т.а. (95) = 5268 / 19697 = 0,27	d т.а. (ср.) = (0,28  + 0,26 + 0,27) / 3 = 0,270

d с.с. = Ссоб / Бакт.
d с.с. (97) = 16204 / 22203 = 0,73	d с.с. (96) = 14896 / 20619 = 0,72
d с.с. (95) = 13704 / 19697 = 0,69	d с.с. (ср.) = (0,73  + 0,72 + 0,69) / 3 = 0,713

а = ТА / Qрп
а (97) = 6260 / 14587 = 0,43		а (96) = 5405 / 14021 = 0,39
а (95) = 5268 / 13704 = 0,38		а(ср.) = (0,43  + 0,39 + 0,38) / 3 = 0,400

Исходя из этих соотношений, мы выводим показатель рентабельности собственных средств разными способами из показателей рентабельности продаж, активов, текущих активов.

1)	Рентабельность собственного капитала, рассчитанная через рентабельность продаж

Прп = d Прп * Пвал. = 3/2 * d Прп * Пч.	(13)

Qрп = ТА / а = Бакт. * d т.а. / а	(14)

  3/2 * d Прп * Пч.          3/2 * d Прп *d Ссоб * а
Rпрод. = Прп / Qрп. = ------------------------  = ---------------------------- * Rc.к. 	(15)
(d т.а./ d Ссоб. )*Ссоб   	 	 d т.а.

2) Рентабельность собственного капитала, рассчитанная через рентабельность активов

      Пвал.           3/2 Пч            3 * d с.с. * Пч.
R акт. = --------- = ---------------- = ------------------- = 3/2 * d с.с. * Rc.к.	(16)
      Бакт.         Ссоб./ d с.с.         2 * Ссоб

3) Рентабельность собственного капитала, рассчитанная через рентабельность текущих активов.

        Пвал.          3/2 * Пч.  
Rта = --------- = -------------------- = 3 / 2  *  dc.c. / d т.а.  Rc.к.		(17)
  		         ТА        d т.а / dc.c.  * Ссоб.

4) И собственно рентабельность собственного капитала.

Rc.к.  =  Пч / Ссоб.					(18)

Исходя из этих зависимостей, рассчитываются 4 показателя Rс.к., которые отличаются друг от друга:

 		Пч.
1)	R 0 c.к. = ----------							(19)
Ссоб.
	 R 0 c.к. = 1313 / 18810 = 6,98 % 

3/2 * d Прп *d с.с. * а
2)	R 1 c.к. =  Rпрод.   /   -------------------------------			(20)
d т.а. 
R 1 c.к = (2460 / 15007) / ((3/2 * 1,317 * 0,713 * 0,400) / 0,270) = 7,85 %

		Rакт.
3)	R 2 c.к. = ------------						(21)
3/2 * d с.с.
R 2 c.к. = (2020 / 27069) / (3/2 * 0,713) = 6,97 %

		Rт.а.
4)	R 3 c.к. = ------------------------- 					(22)
 3 / 2  *  dc.c. / d т.а.
R 3 c.к. = (2020 / 8031) / (3/2 * 0,713/0,270) = 6,34 %

     Далее, с помощью среднего арифметического находим сводный показатель рентабельности собственного капитала (R c.к.).

R 0 c.к  + R 1 c.к  + R 2 c.к  + R 3 c.к
R c.к = -------------------------------------------				(23)
				4
R c.к = (6,98 + 7,85 + 6,97 + 6,34) / 4 = 7,035 %

Таким образом, получаем “очищенный” от случайных влияний этого года показатель рентабельности собственного капитала, который будет использован в дальнейших расчетах.

2.2. Способы регулирования рентабельности собственного капитала.
Методом расширения начальной факторной системы показатель рентабельности собственного капитала можно преобразовать:
Rcк =  Пч  х  Qрп  / (Qрп  /  Ссоб)  х  100 =
= (Пч х 100 / Орп)  х (Орп / Ссоб) = Мк х Ктр,		( 24 )
где Мк = Пч х 100 / Qрп - коммерческая маржа, показывает, какой результат эксплуатации инвестиций приходится на каждый рубль оборота, и выражается в процентах. На практике принимается максимальное значение Мк -до 30%, а минимальное - 3-5%;
К тр. = Qрп / Ссоб - коэффициент трансформации. Показывает сколько рублей оборота снимается с каждого рубля собственных средств, т.е. в какой оборот трансформируется каждый рубль вложений.
Регулирование Rск сводится к воздействию на обе ее составляющие коммерческую маржу и коэффициент трансформации. В свою очередь на коммерческую маржу влияют ценовая политика предприятия, объем затрат, их структура и объем оборота (при экономии на постоянной части затрат) и т.д. Коэффициент трансформации складывается под воздействием отраслевых условий, экономической стратегии самого предприятия и наличия "бесплатного" имущества. Задача менеджера заключается в нахождении оптимального сочетания уровней Мк и Ктр. 

	         Ктр
			Зона I			Зона III

					
				      Аopt			

			Зона IV     A’		Зона II

								       Мк

Рис. 5 Зависимость рентабельности собственного капитала от коммерческой маржи и коэффициента трансформации

Таким образом, задачей на данном этапе анализа является нахождение оптимального соотношения коммерческой маржи и коэффициента трансформации с целью максимизации рентабельности собственного капитала. При этом функция зависимости рентабельности собственного капитала от коммерческой маржи и коэффициента трансформации Fr(Мк,Ктр) имеет вид: Fr(Мк,Ктр) = Мк * Ктр. , при этом Ктр. обратно пропорционально  зависит от Мк., т.е. чем выше Мк., тем ниже Ктр., и наоборот. Графической интерпретацией данной зависимости будет площадь прямоугольника, образованного осями координат и проекциями точки нахождения предприятия на графике рентабельности собственного капитала.
Для максимизации функции рентабельности необходимо установить соотношение Мк и Ктр, которое индивидуально у каждого предприятия. Соотношение устанавливается эмпирическим путем, на основе зависимости объема реализации продукции от цены (график спроса). При этом функция зависимости коэффициента трансформации от  коммерческой маржи FКтр.(Мк) при самом упрощенном приближении выглядит следующим образом: 

FКтр.(Мк) = а / (Мкn + b) 					(25)
где  
 а – коэффициент соотношения
Мк – коммерческая маржа, выраженная в процентах
n – постоянная величина, характеризующая степень влияния Мк на Ктр
b – постоянная величина, характеризующая уровень себестоимости на данном предприятии 
Величины а, b, n отражают особенности только данного предприятия и соответственно индивидуальны.
Для нахождения a, b, n по предприятию ООО “Ярдор-Тармак” потребуются дополнительные исследования пожалуй превышающие по объему данную работу. Поэтому, а также и потому, что целью данной работы не является определение процедуры нахождения этих величин, они будут взяты условно, исходя из их экономического смысла.
а = 160,		b = 120,		n = 2,
FКтр.(Мк) = 160 / (Мк2 + 120)
Fr(Мк,Ктр) = Мк * 160 / (Мк2 + 120)

Найдем максимум этой функции:

(Мк * 160 / (Мк2 + 120))’ = (160Мк2 + 19200) – 320Мк2  = 19200 - 160 Мк2
19200 - 160 Мк2  = 0
160 Мк2 = 19200
Мк2 = 120
Мк = 10,95 %

Следовательно, Ктр =  160 / (10,952 + 120) = 0,68
Находим Rскopt., Rскopt. = 0,68 * 10,95 = 7,665
Установив его, находим оптимальную рентабельность собственного капитала (Rскopt.). Сопоставив ее с рентабельностью собственного капитала сложившейся на предприятии (R’ск) определяем величину резерва. 

Рез.1Rcк = Rскopt.  - R’ск						(26)
Рез.1Rcк = 7,665  - 7,035 = 0,63 %

где:
Рез.1Rcк  - резерв, выявленный при оптимизации Мк и Ктр
Rскopt – рентабельность собственного капитала при оптимальном сочетании Мк и Ктр
 R’ск – рентабельность собственного капитала, сложившаяся на момент анализа
	 
Этот резерв является потенциально возможным и зависит от воли руководства, поэтому при его прибавлении к расчетной сумме внутренней стоимости предприятия его необходимо скорректировать на возможность нового собственника влиять на управленческие решения. Эта возможность в свою очередь определяется долей акционерного капитала, которым располагает собственник. Если доля близка к 0 %, то влияние близко к нулю, если же долю близка к 50 %, то влияние близко к 100 %. Следовательно, коэффициент корректировки равен 2d, где d – доля акционера в капитале предприятия.
Таким образом, величина рентабельности собственного капитала, используемого при расчете приведенной прибыли составит:

Rcк = R’ск + 2d * Рез.1Rcк., где 0<d<1.				(27)
Rcк = 7,035 + 2d 0,63

где: 

Rcк – рентабельность собственного капитала, рассчитанного с учетом возможности использования резерва Рез.1Rcк
R’ск – рентабельность собственного капитала, сложившаяся на момент анализа
d – доля приобретаемого уставного капитала
Рез.1Rcк  - резерв, выявленный при оптимизации Мк и Ктр

2.3. Понятие финансового рычага и его применение в управлении рентабельностью собственных средств

Как было отмечено в п. 2.1, одним из показателей эффективности деятельности предприятия является рентабельность собственного капитала (средств). При этом два различных предприятия, обладающие одинаковым уровнем рентабельности имущества, могут иметь разную рентабельность собственных средств, обусловленную различиями в структуре источников. Преобразование показателя  рентабельности имущества позволяет установить его связь с уровнем рентабельности собственных средств. В данном случае, для целей данной работы показатели рентабельность собственного капитала и рентабельность собственных средств отличаются друг от друга в методике расчета. Под рентабельностью собственных средств (RCсоб) понимается отношение валовой прибыли (Пвал.) к величине собственных средств (Ссоб.), а под рентабельностью собственного капитала (Rск.) – отношение чистой прибыли (Пч)  к собственным средствам (Ссоб.). Следовательно, Rcк. = 2/3* RCсоб   (2/3  35%, что составляет ставку налога на прибыль)

Rим = (Пвал. / Бср) х (Ссоб.ср. / Ссоб.ср.) =
= (Ссоб.ср. / Бср) х (Пвал. / Ссоб.ср) = dСсоб х Rс соб.		( 28 )

Отсюда, при равенстве значений рентабельности имущества добиться увеличения рентабельности собственных средств можно только за счет изменения доли собственных средств в составе имущества предприятия. Разница в значениях рентабельности собственных средств достигается за счет воздействия эффекта финансового рычага.
Эффект финансового рычага (ЭФР) - это приращение к рентабельности собственных средств, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на платность последнего.
Обобщение практических данных приводит к выведению ряда правил. При их рассмотрении делается два допущения.
1). При рассмотрении структуры источников формирования имущества можно пренебречь собственно кредиторской задолженностью с учетом моментности ее существования.
2). Для преобразования валовой прибыли в чистую коэффициент закрепления Кзак. = 1 - Сн в российских условиях налогообложения прибыли будем принимать равным 2/3  1 - 0,35, а ставку налогообложения - 1/3  0,35.
Правило 1. Предприятие, использующее только собственные средства, ограничивает их рентабельность рентабельностью имущества.
Rс соб. = Rим.		( 29 )
Правило 2. Предприятие, использующее кредит, увеличивает либо уменьшает рентабельность собственных средств, в зависимости от соотношения собственных и заемных средств в пассиве и от величины процентной ставки, т.е. возникает эффект финансового рычага.
Rс соб. = Rим + ЭФР		( 30 )
ЭФР = Rс соб. – Rим
ЭФР = 10,73 – 7,43 = 3,3
Этот эффект возникает из расхождения между рентабельностью имущества и ценой заемных средств - средней расчетной ставкой процентов на кредит (СРСП), т.е. предприятие должно нарабатывать такой уровень экономической рентабельности, чтобы он, как минимум, был равен средней цене кредита. Под экономической рентабельностью понимается показатель, характеризующий эффективность использования всего имущества предприятия: ЭР = (Пвал + Пкi) / Бакт., где Пвал – прибыль валовая, Пкi – проценты по кредиту. 
При этом
СРСП = Фнi /  Кзi,		( 31 )
где  Фнi - сумма финансовых фактических издержек по обслуживанию i-х кредитов и займов, включая процент за кредит по договору, скорректированный на период займа, страховые суммы, налоговые накрутки и т.п.;
 Кзi - сумма кредитных средств, привлеченных предприятием в анализируемом периоде.
СРСП = 152 / 1012 = 15,02
Следовательно, окупаемость кредитных ресурсов обеспечивается лишь при условии
ЭР  СРСП.		( 32 )
Однако на предприятии сложилась иная ситуация:
ЭР < СРСП
8,02 < 15,02
Действие финансового рычага определяется двумя составляющими:
1) дифференциал (Др):
Дрi = ЭРi – СРСП		( 33 )
Дрi = 8,02 – 15,02 = -7 %
2) плечо рычага (К з/с) - характеризует силу воздействия рычага. Это соотношение между заемными и собственными средствами. Соединив две составляющие, получаем:
ЭФР = (ЭРi - СРСП) х (Сзаем./Ссоб.) =
=Дрi х К з/с  Дрi х К з/с.       	( 22 )
Кз/с = 8259 / 27069 = 0,305                 
ЭФР = -7 * 0,305 = 2,135      
Дифференциал, в свою очередь, тесно связан с коэффициентом заемных средств. Условно эту зависимость можно отразить следующим соотношением: Дрi = а / (Кз/с2 + b) 
Эта зависимость открывает широкие возможности по определению безопасного объема заемных средств, а также по расчету допустимых условий кредитования.
Однако условия кредитования при необоснованном возрастании кредитных средств могут ухудшаться. Необходимо учитывать противоречие и неразрывную связь между дифференциалом и плечом финансового рычага.
При наращивании заемных средств финансовые издержки по "обслуживанию долга", как правило, увеличивают "цену кредита" (СРСП), и при сохраняемом значении ЭР это ведет к сокращению дифференциала. Такие изменения указывают на возрастание риска банкира.
 Правило 3. Если новое кредитование приносит предприятию увеличение уровня ЭФР, то оно выгодно, но при этом необходимо следить за значением дифференциала: при наращивании плеча рычага кредитор склонен компенсировать возрастание своего риска повышением "цены" кредита.
Риск кредитора косвенно выражается величиной дифференциала:
чем больше его значение, тем меньше риск, и наоборот, риск возрастает при снижении значения дифференциала.
В определенный момент может создаться ситуация, при которой значение дифференциала станет отрицательной величиной. "Цена" кредитных ресурсов будет "проедать" не только экономическую рентабельность предприятия за счет поглощения прибыли, но и другие собственные средства. Следовательно, эффект финансового рычага будет действовать во вред предприятию.
Кредиты и займы, с одной стороны, являются источником развития предприятия, так как, привлекая заемные средства, оно может масштабнее и быстрее реализовать свои цели. Но, с другой стороны, кредитные ресурсы являются источником риска и последующей несостоятельности предприятия, так как при высоком значении "цены" создается угроза неплатежеспособности, выражающаяся в невозможности оплатить проценты, но договорам, а затем и возвратить кредиты и займы. Эта ситуация регулируется следующим правилом.
Правило 4. Нельзя увеличивать безгранично плечо рычага без его регулирования в зависимости от значения дифференциала.
Задача менеджера состоит не в том, чтобы исключить все риски, а в том, чтобы принять разумные, рассчитанные риски в пределах значения дифференциала, при условии Др > 0. Следовательно, встает задача оптимизации объемов и стоимости кредитных ресурсов, а также степени их участия в финансировании деятельности предприятия.
Наращивание заемных средств будет выгодным до тех пор, пока дифференциал (Др) будет иметь положительную величину. Величина дифференциала напрямую зависит масштаба производства. Причем эта зависимость, по всей видимости, нелинейная. При наращивании объема производства, во-первых, снижается прибыль на единицу продукции, а во- вторых растет платность кредита. Точка, в которой дифференциал  становится равным нулю, является своего рода точкой безубыточности. Таким образом, эта точка будет определять целесообразность привлечения заемных средств, их величину и, следовательно, соотношение заемных и собственных средств.  Графически эту зависимость можно представить следующим образом. (см. рисунок 6)

     %   ЭР,
            СРСП

	         У1                       F1 

			          L1	 	      L2
	  СРСП	                           A
				
	         У2          		                                F2
						
								    MPC	

		О  	        Х1           Ха      	   Х2  		     Кз/с

Рис.6 Предельная полезность капитала.

На рисунке представлен график предельной полезности капитала (МРС). Полезность выражается в % рентабельности собственного капитала и зависит обратно от величины привлеченных средств. Таким образом, существует точка А, в которой Др = 0. Она и определяет нецелесообразность дальнейшего привлечения заемных средств. Графической интерпретацией ЭФР будет площадь заштрихованной на рисунке фигуры, выше линии СРСП. Точка А является точкой оптимального соотношения заемных и собственных средств. После ее нахождения определяется разница между оптимальной величиной ЭФР и сложившейся на предприятии. Если ЭР > СРСП (например, точка F1),то этой разностью будет площадь фигуры F1 L1A. Если ЭР < СРСП	 (например  точка F2), то этой разностью будет площадь фигуры А L2F2 .
Таким образом, мы находим резерв роста рентабельности собственного капитала либо за счет увеличения дополнительного положительного ЭФР, как в первом случае, либо за счет исключения отритцательного ЭФР как во втором случае.
Целью расчетов оптимальной величины коэффициента заемных средств является выявление потенциального резерва роста рентабельности собственного капитала, на величину которых она может быть увеличена и будет использована в расчете будущих доходов.

МРС = Кз/с * а / (Кз/с2  + b);		(34)
Fэфр =  (Кз/с * а / Кз/с2 + b), Кз/с выражен в процентах, шаг 1 %, 
а = 3,3 * (930 + 260) / 30.5, b = 260
Найдем максимальную величину эффекта финансового рычага. 
 (Кз/с * а / Кз/с2 )  -> max, Кз/с = 16,12 %, отсюда ЭФРmax = 4,65

Rс соб.opt = Rим + ЭФР = 7,43 + 4,65 = 12,08
Rскopt  = 2/3 Rс соб.opt = 2/3 * 12,08 = 8,05

Рез.1Rск = Rскopt – R’ск 		(35)
Рез.1Rск = Rскopt – R’ск = 8,05 – 6,98 = 1,07

Учитывая тот факт, что возможность роста Rск за счет выявленных резервов является потенциальной, то она напрямую зависит от доли приобретаемого уставного капитала (в размере 2d).
Таким образом, учитывая резервы, выявленные при рассмотрении влияния коммерческой маржи и коэффициента трансформации на рентабельность собственного капитала и дифференциала и коэффициента заемных средств на рентабельность собственного капитала, получаем конечную формулу расчета рентабельности собственного капитала, используемую в расчете внутренней стоимости предприятия

Rск = R’ск + 2d * Рез.1Rск + 2d * Рез.2Rск  = R’ск + 2d *(Рез.1Rск + Рез.2Rск), 	(36)

где: 
Rск. – рентабельность  собственного капитала, скорректированная на резервы;
R’ск – рентабельность собственного капитала в момент анализа;
Рез1, Рез1 – резервы, мобилизуемые при оптимальном соотношении коммерческой маржи и коэффициента трансформации и заемных средств соответственно. 
d – доля приобретаемого капитала предприятия; 0<d<1 

Rск = R’ск + 2d *(Рез.1Rск + Рез.2Rск) = 6,98 + 2d * (0,63 + 1,07) = 6,98 + 2d * 1,7

2.4 Расчет коэффициента инвестиционной привлекательности.
Как уже отмечалось выше, коэффициент инвестиционной привлекательности предприятия представляет собой отношение реальной (внутренней) стоимости предприятия к его сегодняшней рыночной (уставной) стоимости. Рыночная стоимость представляет суммарную стоимость всех акций предприятия по цене их возможного сегодняшнего приобретения. Уставная стоимость представляет величину уставного капитала, указанную в балансе предприятия.
Реальная (внутренняя) стоимость предприятия определяется по более сложной вычислительной процедуре. Сначала определяется стоимость имущества предприятия по цене возможной реализации. Эта стоимость определяет как бы ту сумму, которую можно выручить при ликвидации предприятия, вследствие невозможности продолжать производственную деятельность. К этой сумме прибавляется приведенная к сегодняшней оценке прибыль предприятия за обозримый в будущем период, т.е. за такой период, в течение которого с высокой степенью вероятности можно прогнозировать устойчивую прибыль. И затем из нее вычитается величина кредиторской задолженности вместе с приведенными процентами по ней.

Вн.Ст.П = Ст.Им. + Пр.прив. – ( КЗ + Проц.прив )		(37)

где:
Вн.Ст.П – внутренняя стоимость предприятия;
Ст.Им. – стоимость имущества;
Пр.прив – прибыль приведенная;
КЗ – кредиторская задолженность;
Проц.прив – проценты по кредиторской задолженности приведенные

При этом прибыль приведенная рассчитывается на основе показателя рентабельности собственного капитала полученного в окончательном виде, с учетом мобилизации возможных резервов: 
Rcк = R’cк + 2d * (Рез1 + Рез2) 				(38)

 Пр.прив  =  Rcк * СК * ( 1 / (1 + r)1 + 1 / (1 + r)2 + 1 / (1 + r)3 + …..+ 1 / (1 + r)t ) = СК * (R’cк + 2d * (Рез1 + Рез2))	* ( 1 / (1 + r)1 + 1 / (1 + r)2 + 1 / (1 + r)3 + …..+ 1 / (1 + r)t )	(39)

где:

Пр.прив – прибыль приведенная;
Rск. – рентабельность  собственного капитала скорректированная на резервы;
СК – величина собственного капитала;
R’ск – рентабельность собственного капитала в момент анализа;
r – процентная ставка дисконта по которой приводится величина прибыли
t – прогнозируемый период в годах
d – доля приобретаемого капитала предприятия;
Рез1, Рез1 – резервы, мобилизуемые при оптимальном соотношении коммерческой маржи и коэфициента трансформации и заемных средств соответственно. 

Пр.прив  =  Rcк * СК = СК * (R’cк + 2d * (Рез1 + Рез2)) * ( 1 / (1 + r)1 + 1 / (1 + r)2 + 1 / (1 + r)3 + …..+ 1 / (1 + r)t )  = 18810 * (6,98 + 2d * 1,7) * ( 1 / (1 + r)1 + 1 / (1 + r)2 + 1 / (1 + r)3 + …..+ 1 / (1 + r)t )

В свою очередь возможность получения прибыли напрямую зависит от того, будет ли работать предприятие в будущем или оно будет ликвидировано вследствие устойчивой неплатежеспособности. Поэтому инвестор, приобретая акции неплатежеспособного предприятия, рискует остаться  без прибыли, которую мы обозначили как прибыль приведенную. Следовательно, оценивая возможности получения прибыли в целях расчета внутренней стоимости предприятия необходимо величину Пр.прив  скорректировать на вероятность ее получения. В качестве коэффициента корректировки можно использовать отношение показателя платежеспособности на предприятии сложившегося в момент анализа к его нормативному значению. При этом чтобы не вводить в заблуждение, значение этого коэффициента корректировки не должно превышать 1 . Это значит, что для целей данного расчета величина показателя платежеспособности на предприятии берется в пределах нормативного значения, т.е. не более его. В качестве показателя платежеспособности предлагаю использовать коэффициент текущей ликвидности.

Кфтриска = КТЛтек. / КТЛнорм.				(40)
где: 
КТЛтек. – коэффициент текущей ликвидности на предприятии в пределах нормативного значения
КТЛнорм.- нормативное значение коэффициента текущей ликвидности.
КТЛнорм = 8031 / 8259 = 0,972
Кфтриска = КТЛтек. / КТЛнорм = 0,972 / 2 = 0,486
Таким образом, собирая воедино все возможные корректировки величины прибыли, получаем прибыль приведенную в виде:

Пр.прив  = СК * (R’cк + 2d * (Рез1 + Рез2)) * Кфт  * ( 1 / (1 + r)1 + 1 / (1 + r)2 + 1 / (1 + r)3 + …..+ 1 / (1 + r)t )		(41)

Для расчета величины приведенной прибыли возмем долю приобретаемого капитала, равной 30%, т.е. d = 0,3, ставку дисконта, равной 30%,  а пргнозируемый период равным 10 годам;
тогда:  ( 1 / (1 + 0,3)1 + 1 / (1 + 0,3)2 + 1 / (1 + 0,3)3 + …..+ 1 / (1 + 0,3)10 )  = 3,1
Пр.прив  = СК * (R’cк + 2d * (Рез1 + Рез2)) * Кфт * 3,1 = 18810 * (6,98 + 0,6 * 1,7) * 0,486 = 2267

И следовательно внутреннюю стоимость имущества:

Вн.Ст.П = Ст.Им. + СК * (R’cк + 2d * (Рез1 + Рез2)) * Кфт – ( КЗ + Проц.прив )	 (42)

Вн.Ст.П = Ст.Им. + Пр.прив. – ( КЗ + Проц.прив ) = 27069 + 2267 – 8259 = 21077
И далее коэффициент инвестиционной привлекательности:

Кфтпривл. = [Ст.Им.–(КЗ + Проц.прив)+СК*(R’cк + 2d*(Рез1 + Рез2))*Кфт] / Рын.ст.(Уст.Ст.)
Так как данное предприятие не является акционерным обществом, и его капитал не котируется на бирже, то возьмем в качестве рыночной стоимости уставную. Уст.Ст. = 16035

Кфтпривл. = 21077 / 16035 = 1,31 или 131 %
Таким образом, получился коэффициент инвестиционной привлекательности предприятия, который отражает сегодняшнюю доходность вложения, т.е. вложив средства в данное предприятие, мы уже на момент сделки имели бы 31 % рентабельность  операции.

Заключение

В настоящей работе представлен один из возможных подходов к исследованию инвестиционной привлекательности предприятия. Этот подход был сориентирован на изучение влияния доходности предприятия на его инвестиционную привлекательность. Основой анализа был выбран показатель рентабельности собственного капитала. Расчет производится в несколько этапов. На первом этапе предполагается освобождение этого показателя от случайных влияний текущего года, с целью повышения объективности используемых для дальнейших расчетов данных. Усреднение, как способ повышения объективности, отчасти оправдывает себя, а главное дает некоторую формализацию расчетов. Вместе с тем он не всегда оправдан и иногда может вводить в заблуждение, так как он не учитывает случайных отклонений факторов за предыдущие периоды.
На втором и третьем этапах суть анализа заключается в поиске резервов роста определенной на первом этапе рентабельности собственного капитала. Смысл этого поиска заключается в определении максимального и в тоже время потенциально возможного уровня рентабельности собственного капитала для данного предприятия. Из этой максимально возможной величины рентабельности собственного капитала вычитается сегодняшняя рентабельность собственного и, таким образом, получается резерв рентабельности собственного капитала, который мы можем мобилизовать, но при одном условии – возможности принимать участие в управлении предприятием, для чего и используется коэффициент корректировки – 2d. Различие в этих этапах состоит в том, что возможности управления рентабельностью собственного капитала рассматриваются с разных точек зрения, причем действия, предпринимаемые в рамках этих точек зрения не взаимоисключают друг друга. Это значит, что что при оптимизации коммерческой маржи и коэффициента трансформации, а также дифференциала и коэффициента заемных средств величина рентабельности собственного капитала увеличивается на 2 уровня, при этом это скорее не сложение резервов, а их произведение, что дает больший прирост рентабельности собственного капитала.
Недостатками этих приемов является отождествление возможности полного использования этих резервов с возможностью полностью руководить деятельностью предприятия. А это не совсем так. Может сложиться такая ситуация, когда при приобретении контрольного пакета акций мы не сможем реализовать рассчитанные ранее резервы предприятия. Это случится не потому, что мы не сможем контролировать деятельность предприятия, а потому, что может эта деятельность стала невозможной или утратила смысл по каким-либо причинам (т.е. резерв, который мы определили ранее и на который мы рассчитывали перестал быть резервом по независящим от нас причинам).
Заключительным этапом в определении расчетной величины будущей прибыли является ее корректировка на риск неполучения этой прибыли, в связи с тем, что мы, не успев заняться предпринимательской деятельностью, вынуждены будем отказаться от нее из-за ликвидации предприятия, вследствие неплатежеспособности. Данная корректировка производится с помощью отношения имеющейся платежеспособности к нормативной величине, которое характеризует степень отклонения платежеспособности от нормы си приближение предприятия к грани банкротства.
Конечным результатом произведенных расчетов является определение коэффициента инвестиционной привлекательности предприятия в количественном и формализованном виде, позволяющем сравнивать предприятия разных отраслей, технологий и сфер деятельности.
Вместе с тем необходимо отметить, что данная методика не может дать, в конечном счете, абсолютно точного и верного ответа на вопрос какое же предприятие наиболее привлекательно в инвестиционном плане. Основным недостатком ее, как, пожалуй, и многих других методик, является невозможность предвидеть кардинальные изменения в экономической системе страны. Она может давать обоснованные ответы лишь в стабильных и практически не изменяющихся условиях. В условиях, когда экстраполяция сегодняшних показателей на будущее не будет содержать существенной ошибки.

Список используемых источников

1)	ГК РФ
2)	ФЗ “Об акционерных обществах” от 26.12.95
3)	ФЗ “О рынке ценных бумаг” от 22.04.96
4)	Чепурина М.Н. Курс экономической теории, Киров, 1997г.
5)	Долан Э., Линсдей Д., Рынок: микроэкономическая модель., СПБ, 1997г.
6)	Хейне П. Экономический образ мышления. М., 1995г. 
7)	Ковалев А.И, Привалов В.П, Анализ финансового состояния предприятия, М, 1997г.
8)	Галанова В.А, Басова А.И. Рынок ценных бумаг, М.,1996г.
9)	Крейнина М.Н. Анализ финансового состояния и инвестиционной привлекательности акционерных обществ в промышленности, строительстве и торговле. М, 1995г.
10)	Лимитовский М.А. Основы оценки инвестиционных и финансовых решений., М, 1997г.
11)	Бормвич М.К. Анализ экономической эффективности капвложений, М, 1994г.
12)	Бернс, Хаврвнек Руководство по оценке эффективности инвестиций, К, 1996г.
13)	Старк, Как рассчитать эффективность инвестиций, М, 1994г.
14)	Гитманк, Джонк, Основы инвестирования, СПБ, 1997г.
15)	Хеннигер, Крюгер “Руководство по изучению учебника Гитмана и Джонка “Основы инвестирования”, СПБ, 1997г.
16)	Холт, Роберт, Баренс Планирование инвестиций, М.1998г.
17)	Шарп и др. Инвестиции, М. 1998г.
18)	Критерии оценки инвестиционной привлекательности проектов.// Финансы 97, №12
19)	Инвестиционный анализ: теория выбора (оценка инвестиционных проектов). // Инвестиции в России, 97, №1/2
20)	Расчет показателей при оценке эффективности инвестиционного проекта.// Экономика строительства, 95, №12
21)	Инвестиционное проектирование, // Деньги и кредит, 95, №1
22)	Анализ инвестиционных проектов: подход зарубежных инвесторов, // ЭКО, 94, №10
23)	Методы оценки инвестиций, // Аудитор, 96, №2
24)	Экономическая эффективность инвестиций: показатели и методы определения, // Экономист, 93, №12 

Приложение № 1

Выписка из  БУХГАЛТЕРСКОГО БАЛАНСА (форма №1) на 31 декабря 1998г.
предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

АКТИВ / ПАССИВ	Код стр	На начало года	На конец года	
1	2	3	4	
Баланс (сумма строк 190+290+390)………………………...	399	22203	27069	
Оборотные активы (итого по разделу II)…………………...	290	6260	8031	
Капитал и резервы (итого по разделу IV)………………….	490	16204	18810	
Краткосрочные пассивы (итого по разделу VI)……………	690	5999	8259	
Заемные средства	610	284	1012	
Уставный капитал	410	16035	16035	

Приложение № 2

Выписка из  БУХГАЛТЕРСКОГО БАЛАНСА (форма №1) на 31 декабря 1997г.
предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

АКТИВ / ПАССИВ	Код стр	На начало года	На конец года	
1	2	3	4	
Баланс (сумма строк 190+290+390)………………………...	399	20619	22203	
Оборотные активы (итого по разделу II)…………………...	290	5405	6260	
Капитал и резервы (итого по разделу IV)………………….	490	14896	16204	

Приложение № 3

Выписка из  БУХГАЛТЕРСКОГО БАЛАНСА (форма №1) на 31 декабря 1996г.
предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

АКТИВ / ПАССИВ	Код стр	На начало года	На конец года	
1	2	3	4	
Баланс (сумма строк 190+290+390)………………………...	399	19697	20619	
Оборотные активы (итого по разделу II)…………………...	290	5268	5405	
Капитал и резервы (итого по разделу IV)………………….	490	14689	14896	

Приложение № 4

Выписка из  БУХГАЛТЕРСКОГО БАЛАНСА (форма №1) на 31 декабря 1995г.
предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

АКТИВ / ПАССИВ	Код стр	На начало года	На конец года	
1	2	3	4	
Баланс (сумма строк 190+290+390)………………………...	399	19478	19697	
Оборотные активы (итого по разделу II)…………………...	290	5021	5268	
Капитал и резервы (итого по разделу IV)………………….	490	14588	14689	

Приложение № 5

Выписка из  ОТЧЕТА О ПРИБЫЛЯХ И УБЫТКАХ (форма №2) на 31 декабря 1998г.
предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

Наименование показателя	Код стр	За отчетный период	За период прошлого года	
1	2	3	4	
Выручка (нетто) от реализации товаров, продукции, работ, услуг(за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей)………………………………	

010	

15007	

14587	
Прибыль (убыток) от реализации (строки 010-020-030-040)………	050	2460	1380	
Прибыль (убыток) отчетного периода (строки 110+120-130)……...	140	2020	1049	
Прибыль чистая (строки 160+170)		1313	682	
Проценты к уплате	070	152	37	

Приложение № 6

Выписка из  ОТЧЕТА О ПРИБЫЛЯХ И УБЫТКАХ (форма №2) на 31 декабря 1997г.
предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

Наименование показателя	Код стр	За отчетный период	За период прошлого года	
1	2	3	4	
Выручка (нетто) от реализации товаров, продукции, работ, услуг(за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей)………………………………	

010	

14587	

14021	
Прибыль (убыток) от реализации (строки 010-020-030-040)………	050	1380	1605	
Прибыль (убыток) отчетного периода (строки 110+120-130)……...	140	1049	1208	
Прибыль чистая (строки 160+170)		682	785	

Приложение № 7

Выписка из  ОТЧЕТА О ПРИБЫЛЯХ И УБЫТКАХ (форма №2) на 31 декабря 1996г.
предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

Наименование показателя	Код стр	За отчетный период	За период прошлого года	
1	2	3	4	
Выручка (нетто) от реализации товаров, продукции, работ, услуг(за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей)………………………………	

010	

14021	

13704	
Прибыль (убыток) от реализации (строки 010-020-030-040)………	050	1605	1275	
Прибыль (убыток) отчетного периода (строки 110+120-130)……...	140	1208	9825	
Прибыль чистая (строки 160+170)		785	6389	

Приложение № 8

Выписка из  ОТЧЕТА О ПРИБЫЛЯХ И УБЫТКАХ (форма №2) на 31 декабря 1995г.
предприятия ООО “Ярдор-Тармак”, данные представлены в тыс. руб.

Наименование показателя	Код стр	За отчетный период	За период прошлого года	
1	2	3	4	
Выручка (нетто) от реализации товаров, продукции, работ, услуг(за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей)………………………………	

010	

13704	

13598	
Прибыль (убыток) от реализации (строки 010-020-030-040)………	050	1275	1164	
Прибыль (убыток) отчетного периода (строки 110+120-130)……...	140	982	916	
Прибыль чистая (строки 160+170)		785	595